作為國際投資業(yè)的主角，海外收購基金開始在中國并購市場上扮演越來越重要的角色，對中國的民企意味著什么樣的前景？
最近幾年，廣東中山圣雅倫公司總經(jīng)理梁伯強已經(jīng)習慣于接到這樣的電話：它們來自海外基金管理公司，紛紛表示對圣雅倫公司“很感興趣”，希望能夠以收購公司股權的形式進行合作，聲稱“將以
其專業(yè)技能幫助企業(yè)提升內(nèi)在價值”。
“這樣的公司有好多家，具體數(shù)字已經(jīng)數(shù)不過來了。”操著濃重廣東口音的梁伯強對記者表示。
無獨有偶。華夏基金管理公司總經(jīng)理范勇宏近來也總是面對海外基金公司以及國內(nèi)企業(yè)的咨詢，詢問是否能就收購基金（B u you t
Fund）與華夏基金進行合作�！皩嶋H上，華夏基金是做共同基金（M u tu a l Fund）的，私人股權投資基金不是我們的主業(yè)�！狈队潞晷χ鴮τ浾哒f。
正如梁伯強和范勇宏的“遭遇”，收購基金這一對中國投資者來說還相當陌生的概念正在升溫，一筆筆鮮活交易的完成令其開始變得矚目。
2005年末，美國華平投資集團等機構聯(lián)手收購哈藥集團55％股權，創(chuàng)下第一宗國際收購基金收購大型國企案例；2005年7月，凱雷集團收購徐工機械85％股份，成為第一起國際收購基金獲得大型國企絕對控股權案例。
而無錫尚德的故事，則使海外收購基金收購中國民營企業(yè)進入公眾的視野：2005年2月，高盛、英聯(lián)等國際收購基金向無錫尚德投資近8000萬美元，使尚德由一家民營企業(yè)變?yōu)橐患彝赓Y控股企業(yè)，2005年12月尚德在美國紐約證券交易所上市后，不到一個月時間股價大漲38．2％，公司董事長施正榮還以161億元的身價成為“中國新首富”。
華夏基金管理公司總經(jīng)理助理張后奇告訴記者，現(xiàn)在很多美國、歐洲的收購基金開始將中國作為最重要的戰(zhàn)略目標———“在國外那些討論市場前景的會議上，都有講中國戰(zhàn)略的專題”。高盛董事總經(jīng)理韓禮去年曾直截了當?shù)赝嘎�，未�?至5年內(nèi)，高盛投資中國的比例會占到資金總額的30％左右。
至此，誰都不會懷疑，海外收購基金將在中國并購市場上扮演越來越重要的角色。
開啟中國大門
作為國際投資業(yè)的主角，收購基金卻在中國長期默默無聞。
收購基金，屬于私人股權投資基金（P r iva te E q u ity
Fund）的一種形式。簡單地說，就是通過獲得目標企業(yè)的控制權，提升企業(yè)價值、幫助企業(yè)成功實現(xiàn)上市，在最易得到股權溢價的時候賣出股權，實現(xiàn)資本增值。
美國華平投資集團董事總經(jīng)理孫強認為，這些收購基金掌握的資本能量驚人：今天的收購基金類似于19世紀的摩根財團———上千億美元的現(xiàn)金資產(chǎn)加上運用財務杠桿，資金甚至超過很多國家的GDP。
這樣強大的力量為何直到近幾年才被中國企業(yè)熟知？
“最主要的原因是可供收購的目標有限。”國務院發(fā)展研究中心金融所副所長張承惠對記者表示，收購基金不會滿足于買下10％或20％的份額，而是要求買下目標企業(yè)的控制權，通常會收購50％以上，很多時候甚至是100％�！爸袊拿駹I企業(yè)發(fā)展不過十余年，創(chuàng)業(yè)一代往往還親手掌管公司，視企業(yè)如子，很少會選擇賣掉。而國有企業(yè)要將控股權賣給外資，多年間也存在難以逾越的政策壁壘。”張承惠表示。
但這一情景正在發(fā)生劇變，表現(xiàn)為對收購基金進入限制的減少�！皣嗣襁M”的潮流激蕩出大量的投資機會，政府退出國有企業(yè)的措施為海外資本進入中國市場帶來了機會，它們可以從以前被動的少數(shù)股權投資進入到購買控制權；很多行業(yè)內(nèi)領先的民營企業(yè)為了突破進一步發(fā)展的“天花板”，紛紛請來“外面的和尚”幫助自己“念經(jīng)”。
隨著收購基金在美歐的獲利空間正在收窄，在巨額資本尋求出路和回報最大化驅(qū)動下，收購基金對亞洲新興市場尤其是中國的興趣越來越濃。2004年，中國已成為僅次于日本的亞洲地區(qū)收購基金的目標，共有13億美元流入中國。
“從絕對金額、占GDP和國外投資額的百分比看，私人股權投資基金在中國資本市場上的規(guī)模還很小，但增長極快�！眲P雷亞洲企業(yè)投資基金董事總經(jīng)理兼亞洲收購團隊聯(lián)席負責人楊向東去年底公開表示，投資到中國的收購資本每年以40％－50％的速度增長。
不僅帶來資本
雖然目前海外收購基金收購中國國有企業(yè)控股權的案例也不少，但道路注定難以平坦。去年凱雷集團對徐工機械的收購更是惹來“海外資本蠶食國有裝備制造業(yè)”的爭議，能否復制尚且打上了一個問號。
而民營企業(yè)就相對簡單。審批程序沒有國企那么復雜，也不存在“國資流失”的爭議，只要能擺脫“家族式管理”的理念之囿，程序并不繁瑣。從無錫尚德的例子看，整個收購過程只花了不到兩個月的時間。
另一方面，適合基金收購的民營企業(yè)也比國有企業(yè)多得多。收購基金最感興趣的對象是所謂的“行業(yè)領導者”，這一領域并不一定很大，企業(yè)也不一定很出名，但一定要成熟，市場占有率要高。
比如梁伯強的圣雅倫公司。1998年，聽說朱镕基總理抱怨中國的指甲刀“剪不動指甲”后，梁伯強開始專注于指甲刀生產(chǎn)。根據(jù)中國五金制品協(xié)會的數(shù)據(jù)，目前圣雅倫公司的指甲刀在中國高端市場的占有率為2／3，在整個市場的占有率為1／3。梁也因此被稱為“小器之王”。
梁伯強告訴記者，圣雅倫公司的自有資金基本上可以解決企業(yè)長遠的發(fā)展，所以目前沒有同海外收購基金進行合作。但他也坦言，為了將圣雅倫從中國名牌變成世界名牌的，公司不排除未來與海外收購基金合作的可能，并表示“如果合作，我們看重的不是它們的資金，而是它們國際市場的運作能力”。
固然，民企第一需要的是資金。許多老板整天跑資金，一是要花很多時間去跟當?shù)劂y行拉關系，二是很容易受政策影響。但收購基金對民企更
重要的意義在于，民營企業(yè)通常是家族企業(yè)，到了一定時候就會面臨升級瓶頸———如何與國際企業(yè)競爭？如何從家族化更新至現(xiàn)代企業(yè)治理結(jié)構？在這些方面，收購基金都可以帶來價值。
“私人股權收購資本有如橋梁，既可引導外國企業(yè)進入中國，也可為中國企業(yè)收購歐美企業(yè)提供助力�！睆埑谢菡J為海外收購基金的投資對于中國企業(yè)“走出去”具有助推作用。
業(yè)內(nèi)還有一種觀點認為，民企多多少少都有過一段不規(guī)范時期，現(xiàn)在監(jiān)管環(huán)境變嚴格了，他們?nèi)绻肷鲜校霸铩痹趺崔k？國際私人股權投資基金進入，可以通過設計結(jié)構化解這個風險。比如說，給企業(yè)的“原罪期”劃個界限，成立新公司，注入企業(yè)的資產(chǎn)，便可以安心上市。
投資通道不暢
華夏基金張后奇告訴記者，在市場經(jīng)濟、制度環(huán)境均存在相當“中國國情”的因素下，海外收購基金想在中國本土流暢操作、一氣呵成地完成“投資－升值”的循環(huán)，“仍是一個頗有難度的挑戰(zhàn)”。
接受記者采訪的業(yè)內(nèi)人士大都表示，目前最大的難點是受限于行業(yè)投資通道。
張后奇介紹說，私人股權投資不同于產(chǎn)業(yè)投資，是一種純粹的金融投資，收購基金買入股權時所權衡的惟一出發(fā)點，就是未來能否有通暢的退出渠道，在賣出股權時實現(xiàn)資本增值。因而，企業(yè)IPO或上市之后轉(zhuǎn)讓股權及其退出路徑的通暢與否至關重要。
目前的中國企業(yè)，上市路徑無非三條：一是國內(nèi)A股證券市場直接上市；二是海外證券市場直接上市；第三條路是通過造殼或借殼的海外間接上市。
無論A股還是H股，恰恰就卡在退出問題上�！昂苌儆兴饺斯蓹嗤顿Y項目能夠通過中國的兩個證交所退出”，張后奇認為，國內(nèi)證券市場的上市門檻、審批環(huán)節(jié)以及股權的流通性問題等，都令人望而卻步。H股直接上市也存在門檻過高的問題，比如凈資產(chǎn)不少于4億元、籌資額不少于5000萬美元以及過去一年稅后利潤不少于6000萬元。這個“四五六”限定，就把相當多的國內(nèi)企業(yè)尤其是民營企業(yè)擋在大門之外。
除此之外，收購基金還面臨著外匯管制、人民幣不可自由兌換、公司和稅務法規(guī)，以及中國本土不成熟的IPO市場等重重捆綁。例如，根據(jù)中國法律，股份有限公司發(fā)起人持有的股份，自公司成立之日起三年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓；外商合資企業(yè)的股權轉(zhuǎn)讓需有關部門批準；境內(nèi)投資收益匯出需經(jīng)外匯主管部門審核，等等。
這些規(guī)定，實際上都意味著中外合資企業(yè)的股權不能自由交易，更不用說在國際上流通了。
所以，收購基金一般不選擇直接投資中國企業(yè)的本土實體，而要對企業(yè)進行改制，通過成立海外離岸公司來控制境內(nèi)的實體公司。此即“海外曲線IPO”，俗稱“紅籌上市。這樣，私人股權投資基金對中國的投資和退出，都將發(fā)生在管制寬松的離岸。
“盡管這種結(jié)構安排能使被投資公司實現(xiàn)海外上市，但無疑顯得累贅，并且面臨匯率風險和資金流動的風險，張后奇不無擔心地說。（賈林男）
